驱动油价周期性波动的因素是什么？

 

一、均衡油价的波动：判断依据和意义

 

　　作为一种成熟的大宗商品，石油价格的波动本是常态。但是对石油市场波动的研究往往忽略一个重要的问题：本次油价的下跌是实际价格围绕均衡价格的波动还是均衡价格自身的波动？未来的发展趋势是对原有均衡价格的回归还是形成新的均衡？

 

　　明确这个问题具有非常重要的意义，不仅涉及对当前石油价格走势的基本判断，而且涉及对未来石油行业和市场发展方向的根本认识。如果认为当前的油价下跌是因突发的外部冲击造成的对均衡价格的偏离，那么市场机制会逐渐发挥作用，油价波动的方向是逐渐纠正这种失衡，并最终回归到均衡价格附近。

 

　　当然，均衡价格需要综合考虑供给、需求、计价货币、期货市场、宏观经济、地缘政治等多种因素来确定。但是，如果将当前的油价下跌视作均衡价格自身的波动，而不是油价围绕均衡价格的波动，那么，既然是均衡，就是各要素在市场机制中发生作用的结果，市场资源的配置就是有效率的，不存在市场失灵，相关的机构和市场主体便没有干预的必要，油价波动的最终结果也将是维持当前的均衡或形成新的均衡。

 

 

　　长期以来，供给的相对集中与需求的刚性使得国际石油市场一直维持供需紧平衡的状态，国际油价虽有波动，但基本保持上涨的趋势，直到2008年全球金融危机爆发。进入本世纪以来，国际政治经济领域发生了一系列影响深远的事件，例如9？11事件、阿富汗和伊拉克战争、全球金融危机、西亚北非局势动荡、乌克兰危机等，对世界格局和国际石油市场产生了巨大的冲击。

 

　　与上世纪不同的是，本世纪以来国际石油市场的波动更多地表现为油价的波动，而对供求数量的影响极其有限，基本上没有出现大规模的供求失衡状态。虽然在2008-2009年，受全球金融危机影响，国际石油生产和消费出现了小幅下降，但是2010年就基本恢复或超过了危机前的水平，在此后几年继续保持增长趋势。

 

　　布伦特（Brent）和WTI原油价格也回升到100美元/桶附近，保持了3年多的稳定时期。这反映了国际石油市场的成熟度和开放度不断提高，以市场规则为基础的自动调节机制在这段时期内是基本有效的，均衡已经成为常态。

 

　　在相关的研究和评论中，原油供需宽松和美元走强被认为是本轮国际油价下跌的主要原因。一些研究者还结合全球经济基本面、地缘政治格局变化、欧佩克（OPEC）和非欧佩克成员国博弈、国际石油公司战略调整以及石油技术创新等因素对油价下跌进行更加深入的研究。

 

　　但是，相关的研究多集中于短期的、直接产生作用的影响因素，而对一些长期因素以及人们预期的变化等关注不够。如果将技术进步放在油价波动的历史周期内进行观察和研究，可以发现，本轮油价下跌只是市场波动的一个表象，导致这种结果的根本原因是技术和供给等长期的市场基本要素发生了变化，而不是短期意外事件的冲击。

 

二、技术进步和供给变化对石油市场的深远影响

 

　　继深海石油勘探开发技术之后，以页岩油气革命为代表的技术进步引起了石油生产的效率提高和产出增加，从石油市场的供给侧对价格产生了冲击。这种冲击在全球经济增长缓慢和美元升值等外在环境以及人们预期变动等因素的影响下，放大了对石油市场的影响，引起了油价的深幅下挫。

 

 

1.技术进步从根本上改变了全球石油市场的供给格局

 

　　以页岩油气革命为代表的技术进步带来了石油生产效率的提高，使石油工业的发展进入了一个新的阶段。

 

　　一是改变了石油供给品种结构，增加了国际石油市场上的供给数量。依靠水平井和分段压裂等技术上的突破和认识上的革新，页岩油气等非常规油气资源得以经济、高效开发，成为近年来与深海油气一起推动全球原油产量增长的主要力量。在能源独立、重塑制造业优势等国家战略推动下，美国成为近年原油产量增长最快的国家。

 

　　在美国的影响下，加拿大的油砂等非常规油气产量也出现了大幅增长，进一步巩固了其作为美国最大石油进口来源国的地位。中国的页岩油气等非常规资源开发也成为热点，出现了常规油气与非常规油气齐头并进的格局。另外，页岩气产量的提高在一定程度上增加了石油替代品的供应。

 

　　二是改变了石油供给区域结构，使生产重心西移、消费重心东移的特征更加明显。随着美国本土油气产量增加，美国石油对外依存度不断降低，全球石油的流向和供需格局发生了巨大的变化。北美成为国际能源供应版图中重要的板块。世界油气消费重心加速东移至亚太地区，原本流向美国的中东石油转向了中国、印度等发展中国家。

 

　　2.技术进步加快了美国在国际石油市场上重要供给者角色的回归

 

　　近几十年来，美国一直充当全球最大的原油进口国和消费国的角色。但是，不管是在历史上还是在现代，美国也一直是一个石油生产大国，只不过这种角色经常被忽视。回顾国际石油市场发展的历史，尽管格局不断调整，但美国在市场上的影响力和控制力不仅体现在美元的地位和消费大国方面，而且一直作为重要的生产者和最大的储备国影响市场。

 

　　高油价为美国石油行业的强劲复兴提供了机会。根据美国能源部的数据，美国国内原油产量在过去5年增长了65%，原油进口下降了32%。高盛认为，随着美国页岩油产出超过欧佩克的闲置产能，欧佩克已经丧失定价权，原油市场的定价机制将主要由美国页岩油的边际成本所决定。这一结论虽有待于验证，但美国在国际石油生产领域的地位回归是不争的事实。按照现有的发展趋势，美国有可能在不久的将来超过沙特和俄罗斯，重新成为全球最大的石油生产国和重要的石油出口国。

 

　　3.技术进步提高了供给因素对国际石油市场的影响力

 

　　亚洲金融危机以来，国际油价经历了三次较大幅度的下跌。其中，发生在1997年和2008年的两次油价下跌，都肇始于金融危机的爆发引发区域或全球金融市场的动荡和实体经济的衰退，进而引起石油需求大幅下降和油价暴跌。而在亚洲金融危机之前的三次石油危机，虽然起因于石油供给的变化，但是引发供给变化的主要原因是地缘政治因素。

 

　　与上述几次油价波动不同的是，本轮油价下跌发生在世界经济缓慢复苏、石油需求继续保持增长的背景下，是供给增速超过了需求增速引发了油价的暴跌。而且，供给增加还缓解和抵消了乌克兰危机、中东局势动荡和尼日利亚局势恶化等地缘政治事件对石油市场的影响。

 

　　总之，在本轮油价下跌中，供给对国际石油市场的影响力超过了需求，技术进步对供给的影响力超过了地缘政治。技术进步导致的石油供给增长对油价的冲击是长期的，不仅在历史上产生过重要的影响，而且在未来石油市场甚至整个能源市场发展中的作用也将日益重要。

 

三、影响未来市场均衡的要素及市场基本面的变化

 

　　在本轮油价下跌背后，国际石油市场的基本面已经悄然发生变化。虽然本次油价下跌是均衡价格自身的波动，但是均衡只是一种相对稳定的状态，影响油价的基本要素也不是一成不变。随着时间的推移和维持均衡价格的条件不断发生变化，将在新的区域形成新的均衡。我们可以通过分析均衡价格的几个主要影响因素，对未来的石油市场和油价走势进行基本的判断。

 

　　1.从世界经济前景、主要经济体经济走势及货币政策来看，油价尚不具备大幅上涨的条件和基础

 

　　2014年世界经济维持缓慢复苏态势，2015年这种趋势将延续，经济增速基本将持平或小幅上扬，但是不同经济体将继续分化，全球经济大幅回暖的可能性不大。2014年10月，国际货币基金组织（IMF）将2015年全球经济增长率的预测下调至3.2%，其中美国3.1%，欧元区1.3%，日本0.8%，中国7.1%。“达成共识的一点是，全球经济摆脱过去十年债务泡沫破灭的冲击而获得复苏的时间要比预期的长”。

 

　　IMF通过计量分析发现，美元汇率的竞争力、页岩油气革命带来的廉价能源、与新兴国家在劳动力成本上的差距缩小等因素，推动了美国经济复苏。2014年第三季度美国GDP增长了5.0%，创下11年来最快增速。预计2015年，美国经济继续趋向于稳定增长，将重新成为引领世界经济复苏的主导力量。但是，美国以外的主要经济体增长前景并不乐观，欧元区仍未走出困境，日本经济增长尚未回到正轨，中国经济增长将进一步放缓，其他新兴经济体均有经济减速甚至陷入衰退的可能，全球经济下行风险依然存在。

 

　　作为最主要的石油定价货币，美元的强弱始终影响着国际油价的走势。自2001年10月以来，国际油价与美元指数一直都保持较高的负相关性。2014年10月底，美联储宣布退出持续6年的量化宽松货币政策。美国此举推高了美元汇率，使得国际资本的流向发生了变化。

 

　　普遍认为，2015年，在美国经济基本面和国际资本流动的支持推动下，强势美元的态势将持续，并有可能超出市场预期，给以美元计价的大宗商品带来降价的压力。但是，在历史上，宽松货币政策回归正常化之路从来都不平坦，甚至有过引发经济危机的教训。本次美国量化宽松货币政策退出的副作用已经开始显现，后续发展方向，包括对其他经济体、对世界经济的整体影响等还有待于观察。

 

　　2.从石油供给角度分析，短期内全球石油供给仍然充足

 

　　近几年的高油价刺激了常规和非常规石油、替代能源的开发和节能技术的推广应用，尤其是以美国、俄罗斯为代表的非欧佩克国家的石油产量增长迅速。虽然油价下跌，美国的石油产量仍在增长，俄罗斯和欧佩克宣称不减产，伊拉克和利比亚在增产。

 

　　值得注意的是，在本次油价下跌中，沙特阿拉伯一改欧佩克在历史上通过限产来保持高油价的传统策略，坚持不减产，表现出不惜一切代价捍卫其市场份额的决心。这一转变对未来国际石油市场的深远影响需要关注和进一步研究。经济增长和财政收入对石油的高度依赖使得一些石油出口国在油价下跌时不仅无法通过减产进行调整，反而不得不扩大出口以维持财政平衡，这种逆向选择加剧了市场对供给增加的担忧，加大了价格下跌的深度。

 

 

　　一些机构认为，如果油价继续下跌，成本较高的美国页岩油和世界一些深水项目的投资将受到影响。美国有可能减少页岩油投资，增加原油进口。但是，即使出现这种情况，受影响最大的也是新项目的投资，而已经形成的产能从上升到下降有一个时滞，因此短期内它们还是有能力增加产量。因产能居高不下，至少2015年上半年供给充裕的局面仍将持续。

 

　　3.从石油需求角度分析，石油需求正在经历从增速放缓到绝对量下降的过渡期

 

　　相对于石油供给，石油需求受宏观经济的影响更为直接，并受到石油消费国经济发展阶段和能源政策的影响。在过去相当长的时期内，经济合作与发展组织（OECD）国家是全球石油消费的主体，2005年达到了石油消费的最高点。此后，受经济转型、能效提高、环境保护等因素的影响，石油消费量呈逐年下降趋势。即使在经济基本面较好的情况下，OECD国家也依然保持了这一趋势。可以预测，2015年以后，即使美国、欧洲、日本经济增长状况好于预期，其石油需求下降的大趋势也不会改变，更无法重新成为拉动全球石油需求增长的主要力量。

 

　　因此，作为近年来全球石油消费增长贡献最大的新兴市场国家和产油国，未来仍是决定全球石油需求增长的关键因素。但从目前来看，这些国家因外需下降和自身经济结构不合理所造成的有效需求不足势必影响全球石油的消费。国际能源署（IEA）2014年12月发布的《石油市场月度报告》预计2014年全球石油日均需求仅仅增长70万桶，为五年来增长量最低；并大幅度下调了2015年全球石油市场需求预测，预计2015年全球石油需求日均增长90万桶，比上个月报告下调23万桶。

 

　　作为全球石油需求增长的重要推动力量，中国在2013年新增需求约40万桶/日，占全球新增需求的近1/3。但预计随着中国经济增速下滑和能源结构优化调整，2014年新增石油需求不超过25万桶/日，而且缩减的趋势将持续到2015年甚至更长的时间。供求形势逆转意味着国际石油市场持续多年的紧平衡局面被彻底打破，供求宽松甚至供过于求有可能成为常态。

 

　　4.从能源结构变化的角度分析，石油将越来越多地被清洁能源、可再生能源取代

 

　　技术进步不仅通过页岩油气革命增加市场供给，而且通过提高能效和促进替代能源的发展减少对石油的需求。近年来，在全球一次能源结构中，石油的比重不断下降，目前已经下降到1/3以下。未来的油价不仅取决于自身的成本、需求、计价货币的币值等因素，还取决于替代能源的发展。随着清洁能源、可再生能源的比重不断提高，能源结构变革和转型已成为国际社会的共识。

 

　　未来，随着能效提高、能耗降低，对石油的需求有可能在不久的将来达到峰值并进入绝对量下降的通道。假如煤炭资源的清洁利用技术、电池蓄能技术以及基础设施等问题得到解决，更多的石油将被电力、天然气等所替代，替代的步伐可能超出预期。但是，到目前为止，不管是电力还是天然气或其他能源，尚没有突出的优势完全取代传统的石油资源。在较长的时期内，以石油和天然气为代表的化石能源仍将在一次能源结构中占据主导地位，但其相对地位将不断下降。

 

　　除上述因素外，影响未来均衡的还有大国的博弈、石油公司的战略调整以及在一些经济体或国家发生无法预测的突发性事件等。极端组织“伊斯兰国”（ISIS）也有可能对中东局势和国际石油市场产生冲击，但未来向何处发展、是否可控尚不确定。

 

四、新的均衡如何形成？

 

　　经历了半年多的下跌，油价下跌的大部分能量已经得到释放，当前的价格已属于较低的区间。未来，市场机制将继续发挥作用，各类影响因素相互影响，逐渐自我修正，在波动中形成新的供需均衡、区域均衡和价格均衡。

 

　　1.供需均衡

 

　　在当前供过于求的条件下，石油市场供需形成新的均衡有多种途径：供求都增长，需求增速超过供给；供求都减少，供给降速超过需求；供给不变，需求增长；需求不变，供给下降；供给下降，需求增长。短期内，国际原油市场将继续维持供给充足甚至过剩的局面，中国、欧洲、日本等主要原油进口市场看不到需求猛增的迹象。结合当前的市场格局及外部环境，市场通过“供给下降，需求增长”的途径形成新的均衡的可能性比较大。

 

　　普遍认为，高油价不利于经济增长，甚至可能触发经济危机，而较低的油价会刺激需求并有利于经济复苏。但油价长期过低，对于宏观经济和石油行业发展的副作用也显而易见，那就是抑制石油及相关产业的投资，导致产出减少，进而影响经济增长。因石油投资减少，挪威经济复苏面临巨大风险；IEA估计，油价下跌可能导致2015年美国页岩油投资减少10%。

 

 

 

　　除了非常规油气，油价下跌对于成本较高的深水项目也将产生影响，一些项目可能会被推迟或取消。美国康菲石油公司2014年12月8日宣布，2015年的投资额将比2014年减少20%，至135亿美元；巴克莱资本公司对225家能源公司的调查结果显示，2015年全球石油勘探和开采投资至少将下降9%，可能下降幅度会更大。

 

　　随着产出和库存逐渐减少，加上石油需求短期内仍然保持低速增长，预计2015年下半年后，原油供需基本面会逐渐发生变化，新的均衡将逐渐形成。从历史数据看，油价跌幅越大，对石油生产投资的伤害就越大，这往往意味着将来的反弹也就越剧烈。

 

　　2.区域均衡

 

　　乌克兰危机使欧美盟友关系得到巩固，欧美与俄罗斯的关系急剧恶化。这一事件涉及当事各方的战略底线和国际关系的基本准则，将引起俄罗斯、美国、欧盟的战略调整，并有可能直接或间接引起全球油气格局的变化。危机的解决依然看不到曙光，危机的持续有可能进一步加快全球石油的流向和供需格局的调整。随着俄罗斯与欧盟的关系跌至冷战结束以来的最低点，双方的能源合作已不乐观，加快摆脱对俄罗斯能源的依赖将成为欧盟的长期战略。

 

　　可以预期，为配合欧盟的能源战略调整，美国将逐步扩大对欧洲的石油天然气出口，帮助欧洲国家降低对俄罗斯的能源依赖。2014年6月，美国商务部宣布批准两家公司凝析油出口；2014年12月29日，又告知部分石油公司，它们可以对凝析油进行“自主分类”，在未获正式许可的情况下考虑出口经少许加工的轻质原油，向全面开放原油出口又进一步。虽然短期内对市场冲击有限，但其长期影响十分深远。

 

　　受油价下跌影响较大的俄罗斯和中东产油国将在努力寻求新的经济支柱产业的同时，进一步提高对亚洲地区市场的重视程度，扩大与中国、日本、韩国、印度等国在石油生产、贸易等领域的合作。石油供需宽松和价格下降将为中国经济增长提供有利条件，并进一步推进中国与俄罗斯、中东产油国、非洲资源国的合作。

 

　　3.价格均衡

 

　　短期内国际原油价格颓势难改，看不到推动油价上涨的强大动力。在当前复杂的政治经济环境下，油价中期走弱的预期正逐步形成，在一定程度上强化了短期油价下跌的趋势。但在经济全球化和开放的国际石油市场上，市场机制的自发作用会推动供需和价格不断自我修正，在波动中形成新的均衡。当前的宏观经济形势不同于2008年全球金融危机爆发初期，尽管短期内油价仍有探底的可能，但价格不具备过度深幅下挫并长期维持过低价格的环境和条件。

 

　　不管是损害消费者利益还是损害生产者利益的价格都无法长期维持，经济基本面、常规和非常规石油的边际生产成本以及需求的刚性，均对油价形成有力的支撑。综合分析各种因素，尽管当前油价依然低迷，但在60美元以下不会持续过长的时间，反弹随时会出现。

 

　　但是，美元汇率和供需形势将制约反弹的空间和力度，供大于求、价格上涨乏力的趋势短时间难以改变。如果没有重大突发性事件的冲击，预计2015年的国际原油价格的波动区间将局限在60～80美元/桶之间，回升到100美元/桶以上的概率极小。

 

　　总之，国际石油行业正面临重要的变革时期，宏观经济环境、供需形势、市场主导力量、技术创新、定价货币的汇率波动方向，以及人们关于石油的传统观念和预期等，均已发生重大甚至根本性的转变。未来，经历本轮油价下跌考验的国际石油公司，其战略、投资和收益也将发生变化；技术创新和石油供给以及其他替代能源的发展对国际石油市场的影响力将不断上升，石油的商品属性将进一步回归；油气市场的格局将继续进行重大的调整，这些调整将对未来的能源行业产生深远的影响。